TCW dans les médias – Décembre 2025

Malgré une toile de fond actuelle plutôt morose aux États-Unis et le pessimisme « naturel » de la plupart des gérants Revenu Fixe, le spécialiste obligataire américain TCW retrouve au contraire, pour sa part, une vision plus positive pour 2026. Cet optimisme relatif constitue naturellement une bonne nouvelle pour les investisseurs, quelles qu’en soient les raisons : probabilité d’une baisse des taux de la FED, risques d’inflation finalement moindres que prévu… Toutefois, compte tenu du faible niveau des spreads des obligations d’entreprises et d’une potentielle hausse du taux de défaut, on peut s’attendre à une volatilité accrue et à des dislocations temporaires de marché. La sélectivité et la réactivité seront donc de mise, ce qui devrait permettre aux gérants de fonds « bottom-up » et « value » de se démarquer, une fois de plus.

Une Fed plus accommodante grâce au recul de l’inflation

Si l’impact des premières mesures-chocs du second mandat présidentiel de Donald Trump – en particulier la hausse massive des droits de douane – a été manifestement négatif sur les prix des biens importés, cet effet pourrait bien n’être que temporaire, d’autant plus que d’autres composantes de l’indice de l’inflation ont une orientation toute différente. De fait, à moins qu’ils n’engendrent une spirale inflationniste par le biais d’une pression sur les salaires, les droits de douane ne font monter les prix que de façon ponctuelle et s’apparentent ainsi à une taxe à la consommation. A long terme, ils ont au contraire plutôt un effet déflationniste, en réduisant la consommation des ménages. On peut donc s’attendre à terme à un recul de l’indice des prix, d’autant plus que, avec un poids total d’environ 35%, sa plus importante composante est le loyer. Or, l’indicateur utilisé pour le mesurer (le CPI Shelter) réagit avec retard sur les loyers « réels » qui ont déjà baissé significativement (voir-ci-dessous). En conséquence, même si cela pourra prendre quelque temps, une baisse « mécanique » de l’inflation est dans les cartes.

Par ailleurs, le marché de l’emploi ralentit, même s’il semble stable en surface en raison d’une image en réalité masquée par la contraction simultanée de l’offre et de la demande de travail. Cette détérioration devrait entraîner une diminution de la consommation globale et donc ralentir la croissance, même si, au niveau macro-économique, ce recul pourrait être compensé en partie par la hausse des dépenses liées à l’IA.

Par conséquent, les préoccupations de la Réserve Fédérale devraient, en 2026, passer de la lutte contre l’inflation à la défense de l’emploi et de la croissance économique. Sa politique monétaire devrait devenir plus accommodante. Grâce à une marge de manœuvre plus élevée, la Fed pourrait donc non seulement baisser ses taux plus vite que prévu pour atteindre son point neutre de 3%, mais peut-être même les descendre jusqu’à 2.5% pour stimuler l’économie. On peut d’ailleurs compter sur Donald Trump pour exercer une forte pression dans ce sens sur le futur président de la Fed, qui devrait être nommé avant la fin de l’année

Des politiques qui devraient porter leurs fruits en 2026

Cette vision plus positive est encore soutenue par le fait que les autres mesures majeures envisagées par l’administration Trump — que ce soit les baisses d’impôts pour les ménages, les incitations fiscales pour les entreprises ou la dérégulation — devraient bientôt être approuvées par le Congrès.

Comme le montre l’illustration ci-dessus, les effets négatifs initiaux de certaines politiques de l’administration Trump devraient donc être remplacés au fil du temps par des impacts nettement positifs pour l’activité économique. Un certain optimisme prudent se justifie donc pour l’année prochaine et le spectre de la récession semble bel et bien s’éloigner.

La sélectivité reste de mise sur les marchés à revenu fixe

La situation actuelle semble donc en théorie plutôt favorable pour les obligations. Entre baisse des taux courts à prévoir, « pentification » de la courbe de rendement et rendements embarqués attractifs, les arguments ne manquent pas en faveur de l’investissement à revenu fixe. Toutefois, malgré ces perspectives positives, il faut toutefois admettre que les marchés obligataires sont, dans l’ensemble, plutôt chers actuellement. En effet, comme on peut le constater sur le graphique ci-dessous, les spreads des obligations Corporate de bonne qualité (« Investment Grade ») se situent à des niveaux historiquement très bas.

Sources: Bloomberg, TCW. * Les spreads sont calculés sur la base des données historiques disponibles pour les segments et périodes suivantes: Agency MBS (2000), ABS Credit/Auto (2002), Corporates (2000), CMBS (2008), CLOs (2011), Non-QM AAA (2017), EM (2001).

Concrètement, cela signifie que le marché n’offre pratiquement aucune compensation ni pour le risque de défaut, ni pour la volatilité potentielle. Certes, la probabilité de défaut des entreprises dites « Investment Grade » est généralement extrêmement faible, de sorte que le spread de ces emprunts correspond essentiellement à une prime de liquidité et de volatilité, qui compense les investisseurs pour la détention d’obligations d’entreprises par rapport aux bons du Trésor américain.

Par le passé, de nombreuses thèses ont tenté d’expliquer pourquoi « cette fois-ci, ce serait différent » et que les spreads des emprunts « corporate » pourraient rester faibles de façon permanente. Mais comme le montre le graphique ci-dessous, ces arguments ont toujours fini par être démentis par les marchés et à chaque fois que les spreads ont été aussi bas, le rebond qui a suivi a été important.

La prudence est donc de mise et il faudra attendre que les spreads de la dette corporate reviennent à des niveaux bien plus attrayants avant de redéployer du capital sur ce segment.

L’importance d’une gestion active et sélective

Pour trouver des occasions d’achat, il faut plutôt se tourner du côté de la dette titrisée (MBS, ABS, etc.), où l’on trouve encore de bonnes opportunités. C’est par exemple le cas des titres basés sur des hypothèques conclues avant la crise de 2008. En effet, non seulement celles-ci sont aujourd’hui proches de l’échéance mais par ailleurs, on peut admettre que si leurs débiteurs ont « survécu » à la crise financière et ont réussi à maintenir leurs paiements depuis lors, alors ils devraient pouvoir continuer à le faire à court et moyen terme, d’autant plus que les amortissements effectués ont réduit la dette et que le prix des sous-jacents qui servent de garantie s’est envolé (« Loan to Value »). Ce segment de marché est d’autant plus intéressant qu’il est largement sous-coté par les agences de rating pour des raisons politiques et donc sous-évalué.

Dans une classe d’actifs — le marché du crédit — qui reste chère d’une façon générale, mais où des occasions d’achat subsistent dans des niches étroites et des cas très spécifiques, le meilleur moyen de générer de l’alpha et de créer de la valeur est donc de recourir à une gestion active fondée sur une approche « bottom up » et « value », c’est-à-dire basée sur une connaissance approfondie des segments de l’univers d’investissement dans lesquels on envisage d’investir et une grande sélectivité dans le choix des papiers.

Une telle philosophie de gestion permet ainsi de tirer parti des dislocations de marché qui se présentent dans les situations de ventes soudaines et massives, qui dessinent parfois de belles opportunités. C’est ainsi qu’ en avril dernier, TCW a réalisé une remarquable surperformance en l’espace de 5 jours ouvrables, « simplement » en achetant des titres bradés avant de dérisquer à nouveau le portefeuille une fois que les cours avaient rebondi et que les spreads s’étaient à nouveau resserrés.

Le résultat de cette approche, c’est aujourd’hui un portefeuille[1] en hausse de +9.2% depuis le début de l’année, offrant un rendement courant de quelque 8%, avec une qualité moyenne BBB et une diversification sur plus de 500 positions

Dans les 2 scénarios que TCW jugeait les plus probables, à savoir une augmentation modérée du chômage sans récession ou un chômage qui ne dépasse pas son niveau actuel, le spécialiste obligataire estimait début septembre que sa stratégie multi-sectorielle flexible et globale TCW Income pourrait obtenir sur 12 mois une performance brute de +8.2% et +8.7% respectivement. De son point de vue, les 2 autres scénarios extrêmes, moins susceptibles de se réaliser, seraient une situation de récession économique ou alors une montée drastique de l’inflation due à l’impact des droits de douanes. Dans ces deux cas, la performance prévue s’élèverait à 9.7% et 0.7% respectivement.

Il est temps d’agir

A l’heure où l’espoir d’une baisse des taux conséquente n’a jamais été aussi grand mais où les valorisations du marché ne laissent que peu de marge d’erreur, l’investisseur serait tenté de rester sur la touche. Mais si elle évite de perdre, cette option est surtout la garantie de ne rien gagner. Or, le niveau des Current Yields, historiquement élevés, plutôt que la baisse des taux de la FED justifient à eux seuls de jouer la partie, mais pas n’importe comment !

[1] Données du TCW Income Fund au 4 décembre 2025.

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